Thị trường chứng khoán toàn cầu tháng 10 đã có sự phân hoá: S&P 500 của Mỹ tăng 7.99%, Châu Âu Stoxx 50 tăng 9.02%, trong khi Shanghai Composite của Trung Quốc giảm 4.33%. Những nền kinh tế đang trong pha hồi phục tiếp tục bứt phá: Kospi (Hàn Quốc) tăng 6.41%, Nifty 50 (Ấn Độ) tăng 5.37%, JKSE (Indo) tăng 0.83%. Tiếp nối các báo cáo trước, quan điểm cập nhật của chúng tôi như sau:
– Trong tháng 10, mặc dù FED tiếp tục hút tiền ở mức độ cao nhất, các điều kiện tài chính của Mỹ (Financial Condition Index) đã dần cải thiện. USD Index giảm hơn 3% và lãi suất trái phiếu 10 năm của Mỹ cũng đã nguội sau khi lượng tiền bắt đáy từ các quỹ đầu tư trái phiếu chảy vào kỷ lục. Mặc dù lạm phát của Mỹ vẫn neo quanh 8% và FED chưa phát ngay tín hiệu trong năm nay về việc dừng tăng lãi suất, tuy nhiên, như SGI đề cập ở báo cáo tháng trước: nhiều chỉ số vĩ mô “đang báo hiệu lạm phát tại Mỹ sẽ hạ nhiệt nhanh dần các tháng tới khiến các điều kiện tài chính bớt căng thẳng vào cuối năm nay và có thể lỏng dần từ Q1 2023 khi FED dừng tăng lãi suất”. Đây là những cơ sở đã khiến dòng tiền quay lại tài sản rủi ro trong tháng 10 giúp thị trường chứng khoán Mỹ có một tháng tăng mạnh nhất trong vòng 50 năm qua.
– Trong khi đó, mùa báo cáo Quý 3 của thị trường Mỹ cho kết quả tích cực do trước đó thị trường đã hạ mạnh kỳ vọng. Ngoài thị trường Mỹ, giá năng lượng tại châu Âu cũng đã hạ nhiệt trong tháng 10 và ngân hàng TW Châu Âu đã tiếp tục tăng lãi suất. Trong khi đó, thị trường tài chính Trung Quốc bắt đầu đề cập tới việc tiếp cận zero-COVID của chính phủ nước này có thể sẽ thay đổi, trước hết bằng việc nghiên cứu lộ trình để sớm nhất tháng 3/3023 có thể bắt đầu dỡ bỏ hạn chế.
– Chúng tôi cho rằng tâm điểm của thị trường tài chính thế giới vẫn là USD Index và lãi suất tăng tiếp tục tạo ra những làn gió ngược khỏi các thị trường tài sản rủi ro và thị trường mới nổi, cận biên. Một khi hai chỉ số này ổn định và có thể quay đầu, sức ép dòng vốn gián tiếp hoặc cấu trúc lại tỷ lệ nợ USD, đầu cơ USD sẽ giảm bớt và kích thích dòng tiền quay trở lại với tài sản rủi ro như cổ phiếu.
Đối với thị trường Việt Nam, chúng tôi có một số điểm lưu ý:
Sự sụt giảm mạnh của thị trường chứng khoán trong tháng 10/2022 gắn liền với sự kiện điều tra và làm rõ sai phạm của Tập đoàn Vạn Thịnh Phát. Đối với chúng tôi, đây là sự kiện lớn bất ngờ và có tác động sâu rộng đến nền kinh tế nói chung và thị trường tài chính nói riêng:
– Tác động đầu tiên là sự co hẹp các hoạt động phát triển bất động sản do tác động dây chuyền từ hạn chế tín dụng cho người mua, sự co hẹp hoạt động xây dựng và hoạt động sản xuất vật liệu xây dựng bị đình trệ. Các doanh nghiệp sản xuất và kinh doanh vật liệu xây dựng đang chịu tác động trực tiếp và sẽ thể hiện ra ở các chỉ tiêu vĩ mô tháng 11, tác động trực tiếp vào tăng trưởng GDP quý 4.
– Tháng 10/2022 cũng được chứng kiến nỗi sợ hãi của nhà đầu tư về chất lượng trái phiếu và thanh khoản thị trường trái phiếu. Lượng trái phiếu ngoài ngành ngân hàng phát hành gần 850,000 tỷ trong hai năm vừa qua. Khi các nhà đầu tư đồng loạt muốn bán trái phiếu dù tốt lẫn xấu, trong bối cảnh tăng trưởng tín dụng bị hạn chế, nhà phát hành hoặc bảo lãnh không thể xoay sở nguồn tín dụng chính thống để mua lại. Lợi tức trái phiếu của những công ty đang niêm yết bị bán tháo với mức trên 20-25% trong khi PE của những công ty này ở hai con số tạo ra áp lực bán cổ phiếu. Thêm vào đó, lợi tức trái phiếu tăng nhanh đang khiến các quỹ trái phiếu thua lỗ nhanh trong hai tháng vừa qua, càng tạo ra vòng xoáy nhà đầu tư rút ròng để chuyển sang gửi ngân hàng do lãi suất ngân hàng tăng. Đây là giai đoạn tất cả các loại trái phiếu đều bị bán tháo.
 |
 |
– SBV vẫn đang ưu tiên mục tiêu ổn định tỷ giá, lãi suất cho vay và ổn định của hệ thống hơn là những yếu tố hỗ trợ tăng trưởng. Dưới sức ép của tỷ giá, SBV đã thực hiện việc nới biên độ và chủ yếu dùng công cụ lãi suất để khuyến khích những cá nhân tổ chức tiếp tục nắm VND. Tỷ giá luôn ở sát trần và mức chênh lệch giữa USD tự do và trong hệ thống ngân hàng vẫn đang ở vùng cao, thể hiện nhu cầu và kỳ vọng với USD vẫn lớn. Lãi suất tăng cao tiếp tục đẩy tăng lợi tức trái phiếu và giảm định giá của thị trường chứng khoán. Vòng xoáy tác động tiêu cực sẽ tiếp diễn cho đến khi có sự phân hoá như sau:
- Trái phiếu của nhóm doanh nghiệp đang kinh doanh có lãi và tình hình tài chính lành mạnh sẽ thu hút được người mua mới khi giá được chiết khấu.
- Trái phiếu của nhóm doanh nghiệp có tài sản tốt có thể được các trái chủ đồng ý hoán đổi qua sản phẩm bất động sản hoặc đồng ý kỳ trả nợ dài hơn với lãi suất tốt hơn.
- Trái phiếu của nhóm doanh nghiệp không có khả năng trả nợ sẽ không có khả năng tái cơ cấu dưới bất cứ hình thức nào. Trái chủ sẽ có khả năng thu hồi được rất ít tiền gốc sau một thời gian dài.
Chúng tôi không ước đoán được tỷ lệ của các nhóm trái phiếu này. Tuy nhiên, việc giá trị giao dịch trái phiếu tăng lên cùng với rút ròng của các quỹ trái phiếu chậm lại là tín hiệu tốt cho thấy thanh khoản thị trường đang cải thiện và không còn sự hoảng loạn trên thị trường này sẽ bớt áp lực cho thị trường cổ phiếu.
– Áp lực lãi suất tăng mạnh trong khi tiếp cận tín dụng khó sẽ làm tăng khả năng vỡ nợ, trước hết là loạt doanh nghiệp đến hạn trả nợ trái phiếu nhưng không thể hoàn thành nghĩa vụ và nhóm doanh nghiệp có dòng tiền và bảng cân đối tài sản yếu kém. Những doanh nghiệp này sẽ sớm xuất hiện trong danh sách nợ xấu của ngân hàng và tác động lây lan sang đối tác và cả cổ đông. Đây là giai đoạn ảnh hưởng tiêu cực từ lãi suất và tỷ giá tăng bắt đầu lan toả vào kinh tế thực và ảnh hưởng ngược lại hệ thống ngân hàng.
– VN-Index đã giảm hơn 10% từ đầu tháng 10, trong khi hầu hết các TTCK khác tăng điểm, đưa Việt Nam thành TTCK giảm mạnh nhất thế giới kể từ đầu năm 2022 (-33%), vượt qua mức giảm của thị trường Nga, Hong Kong và cả chỉ số Nasdaq. Đợt giảm này đã đưa VN-Index về mức định giá của các lần kinh tế Việt Nam có khủng hoảng trong quá khứ, phản ánh những rủi ro rất lớn về thanh khoản mà khối doanh nghiệp và hệ thống ngân hàng Việt Nam đang phải trải qua.
– Nếu không có những hỗ trợ kịp thời, trong tháng tới thị trường chứng khoán vẫn tiếp tục chịu nhiều áp lực do dòng tiền hạn chế từ áp lực đáo hạn trái phiếu, call margin, và triển vọng tăng trưởng xấu đi. Điểm mấu chốt là khi nào SBV cùng chính phủ có những thay đổi trong chính sách tiền tệ để hỗ trợ thanh khoản hệ thống, ổn định lãi suất, tỷ giá, lấy lại niềm tin trong thị trường trái phiếu và thị trường tài chính nói chung.
– Nhìn xa hơn ra khỏi những khó khăn về thanh khoản đang ở mức cao trào hiện tại, thị trường đã đi sâu vào vùng quá bán tương ứng với vùng định giá rẻ lịch sử. Bản chất của TTCK luôn là biến động mạnh và rất khó dự báo ngắn hạn, nhưng những ai vượt qua được giai đoạn khủng hoảng hiện nay và bám trụ lại sẽ gặt hái được thành quả lớn khi thị trường và nền kinh tế quay trở lại chu kỳ tăng trưởng.
